言“資”有理是畢馬威中國(guó)專為關(guān)注香港資本市場(chǎng)的讀者而設(shè)的微信專欄。本專欄將定期為各位帶來(lái)香港資本市場(chǎng)的最新動(dòng)態(tài)，分析香港資本市場(chǎng)的發(fā)展趨勢(shì)以及分享我們對(duì)市場(chǎng)上一些熱門話題的觀點(diǎn)。本期我們將為各位解讀聯(lián)交所新推出的港幣-人民幣雙幣上市模式。

(資料圖)

本期內(nèi)容

? 聯(lián)交所推出港幣-人民幣雙幣上市模式以推動(dòng)人民幣于香港證券市場(chǎng)的發(fā)展。

? 雙幣上市模式同時(shí)設(shè)有港幣和人民幣兩個(gè)交易柜臺(tái)，雖然幣種不同，但在股東權(quán)益上無(wú)任何差異，且可以在兩個(gè)柜臺(tái)之間相互轉(zhuǎn)換。

? 合資格莊家制度是雙幣上市模式的核心，通過(guò)莊家進(jìn)行套利交易提升雙柜臺(tái)股票的流動(dòng)性以及減少兩個(gè)柜臺(tái)的價(jià)格差異。

? 雙幣上市模式可望提升香港股票市場(chǎng)的交易量和活躍度，并鞏固香港人民幣離岸中心地位。

雙幣上市模式受港股通標(biāo)的企業(yè)青睞

為推動(dòng)人民幣于香港證券市場(chǎng)的發(fā)展，香港聯(lián)合交易所有限公司（簡(jiǎn)稱“聯(lián)交所”）于去年底推出了港幣-人民幣雙柜臺(tái)模式（簡(jiǎn)稱“雙幣上市模式”）。自該模式推出以來(lái)，已有15家在港上市企業(yè)提交了新增人民幣柜臺(tái)的申請(qǐng)（見(jiàn)下表），當(dāng)中大部分均為較具規(guī)模的港股通標(biāo)的企業(yè)，反映雙幣上市模式對(duì)于有一定境內(nèi)投資者基礎(chǔ)的企業(yè)有相當(dāng)?shù)奈Α?/p>

雙幣上市模式并非新鮮事，聯(lián)交所早于十多年前曾推出類似制度，允許上市公司股票采用多柜臺(tái)方式交易。但該制度推出后反應(yīng)一般，至今僅有合和公路基建有限公司（現(xiàn)稱深圳投控灣區(qū)發(fā)展有限公司）一家公司采用該制度。究其原因主要是當(dāng)時(shí)很少有投資者采用人民幣投資香港股票（特別是制度實(shí)施初期港股通尚未開(kāi)通），在人民幣投資需求不大的情況下股票交易均集中在港幣柜臺(tái)，相反人民幣柜臺(tái)的股票交投量則寥寥無(wú)幾，整體缺乏流動(dòng)性。此外，在當(dāng)時(shí)的制度下股票在兩個(gè)柜臺(tái)之間轉(zhuǎn)換不甚便利，導(dǎo)致兩個(gè)柜臺(tái)股票存在較大價(jià)格差異，亦阻礙了相關(guān)制度的發(fā)展。

吸取了之前的經(jīng)驗(yàn)，聯(lián)交所此次推出的雙幣上市模式在多柜臺(tái)制度的原有基礎(chǔ)上作出了多項(xiàng)針對(duì)性的優(yōu)化改良，其中一大突破就是引入了合資格莊家機(jī)制，支持雙柜臺(tái)證券進(jìn)行跨柜臺(tái)交易，以解決前文提到的雙柜臺(tái)證券流動(dòng)性和價(jià)格差異兩大問(wèn)題。

什么是雙幣上市模式？

雙幣上市模式是指上市公司股票同時(shí)設(shè)有港幣和人民幣兩個(gè)交易柜臺(tái)，分別以港幣和人民幣兩個(gè)幣種進(jìn)行報(bào)價(jià)、買賣及結(jié)算。雖然幣種不同，但港幣和人民幣股票均為同類別股票，在股東權(quán)益上無(wú)任何差異，且可以在兩個(gè)柜臺(tái)之間相互轉(zhuǎn)換（雙幣上市模式的特點(diǎn)詳見(jiàn)以下示例）。

示例

ABC股份有限公司于2018年上市，股份代碼為6688，股份簡(jiǎn)稱為ABC公司。若該公司采用雙柜臺(tái)模式，則其股票交易安排如下：

以上示例凸顯了新的雙幣上市模式的兩大優(yōu)勢(shì)。首先，單柜臺(tái)交易使境內(nèi)投資者可以選擇以人民幣買賣上市公司股票而無(wú)需轉(zhuǎn)換成為港幣，從而避免了匯率變動(dòng)產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。此外，雙幣上市模式容許股票進(jìn)行跨柜臺(tái)交易，在兩個(gè)柜臺(tái)出現(xiàn)價(jià)格差異時(shí)投資者可以通過(guò)跨柜臺(tái)交易賺取兩個(gè)柜臺(tái)之間的價(jià)格差。

合資格莊家機(jī)制如何運(yùn)作？

合資格莊家機(jī)制是雙幣上市模式的核心，究竟該制度是如何運(yùn)作？又憑什么可以盤活雙幣上市模式？聯(lián)交所引入合資格莊家機(jī)制是希望為雙柜臺(tái)股票提供流動(dòng)性以及減少兩個(gè)柜臺(tái)之間的價(jià)格差異。合資格莊家的作用是為雙柜臺(tái)股票買賣雙方提供持續(xù)報(bào)價(jià)，為投資者提供買賣股票的交易對(duì)手，以解決過(guò)往制度流動(dòng)性不足的問(wèn)題。

什么是合資格莊家？

合資格莊家，是按照聯(lián)交所的標(biāo)準(zhǔn)注冊(cè)并遵循相應(yīng)責(zé)任及要求的莊家。雖然注冊(cè)標(biāo)準(zhǔn)尚未正式發(fā)布，但預(yù)計(jì)將與現(xiàn)有交易所買賣產(chǎn)品的莊家要求類似，會(huì)綜合考慮莊家的財(cái)務(wù)狀況、風(fēng)險(xiǎn)管理、交易記錄、電腦設(shè)備及內(nèi)部保安程序等因素。

設(shè)置合資格莊家注冊(cè)及監(jiān)管要求，有利于確保莊家能夠合法地進(jìn)行莊家活動(dòng)，保證香港金融市場(chǎng)公平、高效地運(yùn)轉(zhuǎn)。

各位可能會(huì)問(wèn)，合資格莊家為雙柜臺(tái)股票提供持續(xù)報(bào)價(jià)可以取得什么回報(bào)？對(duì)于合資格莊家來(lái)說(shuō)，他們可以通過(guò)跨柜臺(tái)交易進(jìn)行套利，而他們套利的方法是當(dāng)港幣柜臺(tái)和人民幣柜臺(tái)股票之間存在價(jià)格差異（假設(shè)港幣柜臺(tái)價(jià)格較低）時(shí)，通過(guò)買入報(bào)價(jià)較低的港幣柜臺(tái)股票，然后在人民幣柜臺(tái)以較高價(jià)格賣出完成套利交易。

提到套利交易很多人都會(huì)有負(fù)面的印象，但有時(shí)候套利交易對(duì)市場(chǎng)來(lái)說(shuō)并非壞事，就像在雙幣上市模式中，合資格莊家進(jìn)行套利交易可以同時(shí)解決流動(dòng)性以及價(jià)格差異兩大問(wèn)題，促進(jìn)香港資本市場(chǎng)的發(fā)展。當(dāng)然，這種跨柜臺(tái)交易套利并非毫無(wú)風(fēng)險(xiǎn)，特別是在市場(chǎng)股票價(jià)格比較波動(dòng)的情況下莊家還是有可能虧損的。

以下示例可以讓各位更具體了解合資格莊家是如何通過(guò)跨柜臺(tái)交易套利。

示例

假設(shè)ABC公司采用雙柜臺(tái)模式，其港幣柜臺(tái)股票價(jià)格為港幣10.5元，人民幣柜臺(tái)股票價(jià)格為人民幣10元，匯率為人民幣1元兌港幣1.1元。在不考慮交易費(fèi)用的情況下，合資格莊家會(huì)如何套利？

合資格莊家會(huì)在港幣柜臺(tái)以港幣10.5元購(gòu)買股份，將其轉(zhuǎn)換至人民幣柜臺(tái)沽售，取得人民幣10元，該筆人民幣資金可轉(zhuǎn)換為港幣11元。在該交易中，合資格莊家買賣每股ABC公司股票可賺得港幣0.5元。

相信各位精明的讀者應(yīng)該會(huì)發(fā)現(xiàn)上述套利交易的示例存在一個(gè)重大的假設(shè)，就是跨柜臺(tái)交易不涉及交易費(fèi)用，如果這個(gè)假設(shè)不成立，上述套利交易或許不能實(shí)現(xiàn)（特別是在兩個(gè)柜臺(tái)之間的價(jià)格差異不大的情況下）。香港的監(jiān)管當(dāng)局當(dāng)然亦注意到這一點(diǎn)，因此在推出合資格莊家機(jī)制的同時(shí)亦輔以對(duì)莊家進(jìn)行合資格交易豁免印花稅作為配套。要知道印花稅在港股股票交易費(fèi)用中占一個(gè)很大的比重，豁免印花稅將為雙幣上市模式的持續(xù)發(fā)展創(chuàng)造有利條件。

此外，莊家制亦有助減少兩個(gè)柜臺(tái)之間的價(jià)格差異。隨著合資格莊家套利交易持續(xù)進(jìn)行，更多股票將從港幣柜臺(tái)轉(zhuǎn)至人民幣柜臺(tái)，港幣柜臺(tái)因?yàn)楣善惫?yīng)量減少而股價(jià)上升，而人民幣柜臺(tái)則因?yàn)楣善惫?yīng)量增加而股價(jià)下跌，最終兩個(gè)柜臺(tái)股價(jià)將會(huì)趨同。

雙幣上市模式將提升香港股票市場(chǎng)的交易量以及香港股票市場(chǎng)的吸引力

雙幣上市模式推出以來(lái)反應(yīng)正面，已有多家藍(lán)籌上市公司提出申請(qǐng)，這也不難理解，如果能有效解決過(guò)往人民幣柜臺(tái)流通性不足，與港幣柜臺(tái)價(jià)格差異大這兩大問(wèn)題，境內(nèi)投資者可直接以人民幣買賣合資格的香港股票而無(wú)需先兌換成港幣無(wú)疑極具吸引力，畢竟這除了為投資者帶來(lái)便利以外還可以有效避免匯率風(fēng)險(xiǎn)。其實(shí)雙柜臺(tái)不僅適用于已上市公司，也適用于首次公開(kāi)發(fā)行（IPO）。對(duì)于擬上市公司來(lái)說(shuō)，雙幣上市模式的好處也顯然易見(jiàn)。香港股票市場(chǎng)在新制度的帶動(dòng)下無(wú)論交易量以及活躍度均有望進(jìn)一步提升，這將為境內(nèi)企業(yè)來(lái)港上市提供多一個(gè)誘因，而企業(yè)上市時(shí)可以選擇采用港幣和人民幣雙柜臺(tái)亦有利于拓寬投資者基礎(chǔ)?？傮w來(lái)說(shuō)，如果雙幣上市模式能取得成功將有利于人民幣“走出去”以及鞏固香港人民幣離岸中心的地位。就讓我們拭目以待。

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