美聯(lián)儲(chǔ)6月議息會(huì)議釋放鴿派信號(hào)，表達(dá)因?yàn)榻?jīng)濟(jì)總體走弱、全球經(jīng)濟(jì)前景不佳及對(duì)通脹擔(dān)憂，可能未來(lái)采取降息手段。與此同時(shí)，ECB行長(zhǎng)德拉吉也再次表達(dá)了施行負(fù)利率量化寬松的可能性，全球利率普降。中國(guó)信用流動(dòng)性有所改善，但非銀機(jī)構(gòu)資金依然偏緊，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)低迷，前期匯率和通脹對(duì)利率下行制約已得到有效改善，中美貿(mào)易摩擦不確定性仍大。但目前美債已經(jīng)充分反映了年內(nèi)兩次降息情境，短期收益率或在2%附近振蕩整理一段時(shí)間，向下有效突破2%關(guān)口仍需等待。央行采取降低隔夜利率及增加公開市場(chǎng)操作緩解流動(dòng)性，降準(zhǔn)時(shí)點(diǎn)繼續(xù)推后。我們認(rèn)為，短期利率市場(chǎng)仍將以振蕩為主，十年期國(guó)債收益率大概率仍維持在3.2%—3.4%區(qū)間振蕩。

上周美聯(lián)儲(chǔ)召開的6月議息會(huì)議釋放鴿派信號(hào)，市場(chǎng)寬松預(yù)期再起。彭博美聯(lián)儲(chǔ)未來(lái)隱含利率顯示，7月降息概率已經(jīng)達(dá)到100%，降息基本無(wú)懸念，本次議息會(huì)議爭(zhēng)議的焦點(diǎn)在降息一次還是兩次。美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議召開后，美十年期國(guó)債利率在一個(gè)月內(nèi)從2.43%一路下跌至2%附近，甚至一度跌破2%重要關(guān)口。

從數(shù)據(jù)來(lái)看，盡管美國(guó)失業(yè)率依然維持在低位，但美國(guó)消費(fèi)疲軟，通脹遲遲達(dá)不到目標(biāo)，與此同時(shí)，制造業(yè)生產(chǎn)投資放緩，作為領(lǐng)先指標(biāo)，房地產(chǎn)、消費(fèi)、LEI等數(shù)據(jù)也普遍回落，但作為同步指標(biāo)的就業(yè)數(shù)據(jù)依然堅(jiān)挺，因此當(dāng)下美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速大概率見頂，但短期進(jìn)入衰退的概率仍低。如果美聯(lián)儲(chǔ)重啟降息周期，不排除美國(guó)經(jīng)濟(jì)會(huì)暫時(shí)止住下跌趨勢(shì)，將衰退時(shí)點(diǎn)再度推后。美聯(lián)儲(chǔ)完成降息后經(jīng)濟(jì)有再次反彈的可能性，收益率下跌幅度與降息幅度相關(guān)?？紤]到目前期貨市場(chǎng)已經(jīng)充分反映了7月降息預(yù)期，如果7月議息會(huì)議僅降息一次，不排除美債收益率觸底反彈，小幅回升，收益率向下有效跌破2%仍需等待。

與美聯(lián)儲(chǔ)鴿派表態(tài)類似，近期ECB行長(zhǎng)德拉吉也表達(dá)了歐元區(qū)未來(lái)可能會(huì)再度采取寬松刺激政策，以提振經(jīng)濟(jì)的可能性。如果歐元區(qū)在未來(lái)數(shù)月的增長(zhǎng)表現(xiàn)仍然低迷，該行有可能在今年夏秋兩季期間，加快打開寬松政策的大門。

從近期國(guó)內(nèi)微觀經(jīng)濟(jì)來(lái)看，數(shù)據(jù)整體偏弱，目前市場(chǎng)比較關(guān)注中美元首會(huì)晤。但我們也觀測(cè)到一些數(shù)據(jù)韌性仍在，經(jīng)濟(jì)下滑幅度未必有市場(chǎng)預(yù)期那樣劇烈。具體來(lái)看，5月地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)疲弱，同比增速下滑轉(zhuǎn)負(fù)至-5.5%，一線城市銷量增速也同比下滑。近期蘇州和西安都推出了較為嚴(yán)厲的房地產(chǎn)政策，中央房地產(chǎn)政策短期無(wú)意轉(zhuǎn)向，預(yù)計(jì)未來(lái)銷售或?qū)⒗^續(xù)下滑。但目前地產(chǎn)庫(kù)存依然偏低，新開工增速與土地購(gòu)置增速差值持續(xù)擴(kuò)大，房企開工意愿沒有明顯下滑，因此房地產(chǎn)投資大概率穩(wěn)住當(dāng)前水平，繼續(xù)大幅下跌概率不大。

消費(fèi)方面，汽車銷售略有回暖，但產(chǎn)量跌幅繼續(xù)擴(kuò)大。5月汽車產(chǎn)銷走勢(shì)分化，限額以上汽車零售增速回升轉(zhuǎn)正至2.1%，但產(chǎn)量跌幅仍在擴(kuò)大，全國(guó)汽車產(chǎn)量增速降至-21.5%，指向需求回暖、生產(chǎn)仍冷。我們觀測(cè)到過去汽車報(bào)廢量水平偏低，可能是“國(guó)五”向“國(guó)六”規(guī)則轉(zhuǎn)變以及稅率問題導(dǎo)致?lián)Q車意愿暫時(shí)被滯后，隨著“國(guó)六”標(biāo)準(zhǔn)的實(shí)施，下半年汽車消費(fèi)或有邊際回暖的可能性。

5月發(fā)電、用電增速均降，6月上中旬發(fā)電耗煤同比增速-9.7%，較5月降幅收窄。鋼鐵和水泥產(chǎn)量整體也呈現(xiàn)下滑趨勢(shì)，意味著二季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)仍不容樂觀，經(jīng)濟(jì)下行壓力仍大。總體來(lái)說(shuō)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)二季度大概率下行，但三季度具備一些邊際改善的跡象，目前市場(chǎng)一致預(yù)期較為悲觀，不排除未來(lái)經(jīng)濟(jì)超預(yù)期的可能性。

總體上，我們認(rèn)為，短期利率市場(chǎng)仍將圍繞在3.2%—3.4%利率區(qū)間振蕩為主，缺乏單邊行情刺激因素，央行降準(zhǔn)落地仍需要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)、信用風(fēng)險(xiǎn)及G20峰會(huì)元首會(huì)晤等諸多因素相配合，目前來(lái)看難度較大，即使降準(zhǔn)也大概率在7月美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議和中央政治局會(huì)議之后。交易上仍以區(qū)間振蕩操作為主。 (作者單位：領(lǐng)睿資產(chǎn))

標(biāo)簽： 流動(dòng)性緊張 期債區(qū)間操作