防范債券違約潮的連鎖反應(yīng)

自2014年超日債違約打破剛性兌付以來(lái)，債券市場(chǎng)的違約事件時(shí)有發(fā)生，但類似于今年上半年這種大規(guī)模違約卻并不多見(jiàn)。據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)，截至5月25日，今年已有10家主體的20只債券違約，涉及金額超過(guò)170億元。

這一波違約潮并不出人意料。今年以來(lái)，在防控金融風(fēng)險(xiǎn)和強(qiáng)監(jiān)管的政策環(huán)境下，去杠桿從金融體系進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，融資渠道明顯收窄。前4個(gè)月，新增社會(huì)融資規(guī)模僅為7.1萬(wàn)億元，比去年同期減少1.2萬(wàn)億元，表外融資更是出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。由于正規(guī)渠道融資規(guī)模有限，原有的非標(biāo)通道也被堵塞，一些投資風(fēng)格過(guò)于激進(jìn)、杠桿率過(guò)高的企業(yè)無(wú)法通過(guò)發(fā)債借新還舊，只好違約。這也是本輪違約主要發(fā)生于信用債市場(chǎng)和民營(yíng)企業(yè)的原因。

債券違約是成熟市場(chǎng)的正常事件，不必大驚小怪。因?yàn)橹挥型ㄟ^(guò)低烈度的風(fēng)險(xiǎn)緩釋，才能避免系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的形成和爆發(fā)，并有助于形成有效的利率曲線，完善市場(chǎng)化的估值體系，從長(zhǎng)遠(yuǎn)看有利于市場(chǎng)的健康發(fā)展。但就當(dāng)下而言，我們則需對(duì)本輪違約潮的規(guī)模、范圍以及可能產(chǎn)生的連鎖反應(yīng)保持密切關(guān)注。

一方面，需要關(guān)注微觀個(gè)體融資受阻可能產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。由于我國(guó)信用債市場(chǎng)深度和廣度尚有欠缺，一旦出現(xiàn)信用風(fēng)險(xiǎn)事件，會(huì)導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)偏好的迅速下降和流動(dòng)性的快速萎縮。

另一方面，需要關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)在不同主體間的傳染。隨著債券違約事件的不斷增加，近期違約主體已有從低資質(zhì)向AAA高資質(zhì)擴(kuò)散的跡象。而除了信用債之外，金融去杠桿和地方隱性債務(wù)整頓，將會(huì)導(dǎo)致城投債風(fēng)險(xiǎn)上升，美元升值和美國(guó)國(guó)債收益率的走高，將會(huì)導(dǎo)致一部分企業(yè)爆發(fā)外債風(fēng)險(xiǎn)，這些都會(huì)進(jìn)一步加劇債券市場(chǎng)的波動(dòng)。

過(guò)去幾年，由于債券市場(chǎng)呈現(xiàn)牛市，企業(yè)蜂擁發(fā)債，今年已經(jīng)進(jìn)入償債高峰期，在當(dāng)前中性偏緊的金融環(huán)境下，預(yù)計(jì)后續(xù)將有新的違約潮出現(xiàn)。監(jiān)管層已經(jīng)關(guān)注到這一態(tài)勢(shì)，一季度央行的《貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》提出，要“健全債券違約風(fēng)險(xiǎn)防范和處置機(jī)制”，相關(guān)市場(chǎng)主體也明顯加強(qiáng)了風(fēng)險(xiǎn)排查和投后管理。

當(dāng)前形勢(shì)下，需從三個(gè)方面加強(qiáng)預(yù)期引導(dǎo)，防止違約潮沖擊市場(chǎng)和投資者信心。

從違約主體的角度來(lái)說(shuō)，應(yīng)加強(qiáng)與投資者的充分溝通。中央有關(guān)領(lǐng)導(dǎo)此前曾強(qiáng)調(diào)，要“使全社會(huì)都懂得，做生意是要有本錢(qián)的，借錢(qián)是要還的，投資是要承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的，做壞事是要付出代價(jià)的”。因此，一旦出現(xiàn)違約，企業(yè)應(yīng)與投資者充分溝通，以負(fù)責(zé)任的態(tài)度管理好企業(yè)債務(wù)，積極籌措資金，履行償債義務(wù)。當(dāng)然，從長(zhǎng)期來(lái)看，應(yīng)該擴(kuò)大面向民營(yíng)企業(yè)的金融供給，切實(shí)解決其融資困境。

從投資者的角度來(lái)說(shuō)，應(yīng)避免個(gè)體的理性引發(fā)集體的非理性。違約潮當(dāng)前，投資者應(yīng)提升信用風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別和組合管理能力，對(duì)債券風(fēng)險(xiǎn)的暴露制定應(yīng)對(duì)預(yù)案，冷靜應(yīng)對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)。如果企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況只是暫時(shí)出現(xiàn)問(wèn)題、最終償債可能性較高，可通過(guò)自主協(xié)商方式，給予債務(wù)人一定的寬限期，避免集體非理性和“踩踏效應(yīng)”，防止風(fēng)險(xiǎn)傳染性加劇。

從市場(chǎng)制度的角度來(lái)說(shuō)，應(yīng)盡快建立并完善市場(chǎng)化的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)機(jī)制和債券違約處置預(yù)案。我國(guó)債券違約處理的流程已經(jīng)初步形成，包括違約后召集債權(quán)人會(huì)議、違約償付計(jì)算等，但還有進(jìn)一步細(xì)化的空間，如完善受托管理人制度、推進(jìn)信用風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖工具創(chuàng)新、提升評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)公信力等，進(jìn)一步穩(wěn)定投資者信心。

總之，違約是中國(guó)債券市場(chǎng)走向正規(guī)和成熟的必經(jīng)階段，我們正在補(bǔ)上這一課。但為了避免這一課的代價(jià)過(guò)高、陣痛過(guò)痛，還需從違約方、投資者和市場(chǎng)制度等方面加強(qiáng)預(yù)期引導(dǎo)，健全市場(chǎng)機(jī)制，從而平穩(wěn)度過(guò)這波風(fēng)高浪急的違約潮。王靜文

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