兩年前，從王健林手中收購萬達酒店，是富力地產的高光時刻，和萬達、融創(chuàng)一起上了“頭條”。

然而不久之后，這家公司就從高處跌落。近200億的收購資金，成為公司流動性的難以承受之重。

7月26日，富力地產內部文件流出，下半年“原則上暫停拿地”，這距其宣布投資新能源汽車僅20天。截至目前，富力沒有對“暫停拿地”的傳聞進行回應。7月27日，公司又公開拿了兩幅地。

截至今年一季度，公司凈負債率繼續(xù)上升至210%，現(xiàn)金短債比不到1，資金缺口超過百億。

2018年以來，房地產行業(yè)的經營風險點狀凸現(xiàn)，一些房企成為樣本，如華夏幸福、泰禾集團、新城控股，富力是最新的一家。

“冰凍三尺，非一日之寒。”作為一家上市14年、“華南五虎”之首的老牌房企，富力如何走到今日的境地?又如何度過今年下半年的艱難時日?

凈負債率再次上升

“原則上不拿(地)，不代表一塊都不拿”，接近富力的人士說。根據(jù)富力內部文件，也提到“如遇優(yōu)質土地，可單獨呈報董事長審批”。

對一家銷售超1400億的房企而言，富力大幅減少拿地背后，是資金鏈的持續(xù)緊繃。4月20日，富力公布了一份未經審核的財報，讓其資金狀況清晰呈現(xiàn)。

截至今年一季度，富力凈資產為704.18億元;有息負債1879.25億元，其中短期借款153.23億元，一年內到期的非流動負債347.28億元，長期借款813.43億元，應付債券565.31億元;貨幣資金為398.19億元。

據(jù)此計算，富力的凈負債率再次上升，由2018年末的184%升至210.3%。

此外，一季度，富力經營活動產生的現(xiàn)金流凈值為-170.59億元，比2018年年末新增84.42億元。此前的2012-2018年，富力現(xiàn)金流凈值已連續(xù)七年為負。

作為衡量短期償債能力的重要指標，富力現(xiàn)金短債比不到1，短債超500億，貨幣資金僅有398億，資金缺口超百億。

相比富力，萬科的資金鏈則穩(wěn)健得多。據(jù)一季報，萬科持有貨幣資金1432.2億元，遠高于短期借款和一年內到期有息負債總和703億元，現(xiàn)金短債比超過2。

對此，富力有關人士表示，公司傾向于用資產負債率、流動比率、速動比率來衡量負債及償債能力，截至2018年底，這三項分別為80.9%、1.53、0.44，均在安全范圍內。

富力提供的資料顯示，公司2019年債券到期總額為245.5億，其中1-6月內的均全額續(xù)期留存，合計176.5億元，減少了短期償債壓力。

不過，“借新還舊”的游戲并未終結，新的債務還在增加。7月8日，富力公告顯示，上半年公司新增借款320億元，借款余額約為1952億元，累計新增借款超過2018年末公司凈資產的40%。

其中，境外優(yōu)先票據(jù)、公司債及超短期融資券凈增223億元，占比69%，又一次動用了超短融。此前的2018年，富力超短期融資券82億元，占比34.3%。

China Knowledge分析師何子揚表示，超短融是一種激進的加杠桿行為，意味著富力可能無法較好地籌集資金。

此外，去年平均借貸成本在6%以下的富力，今年不惜高成本融資。1月18日，富力公告擬發(fā)行一筆優(yōu)先票據(jù)3億美元，利率高達9.125%。

不斷增加的債務和上升的杠桿率，帶來了沉重的利息壓力。財報顯示，富力2018年總融資成本為52.12億元，相比2017年的16.72億元，暴增211.7%;今年還未公布該數(shù)據(jù)，但預計也不低。

錯收萬達酒店？

時光倒流十幾年，2007年的富力，以161億元的銷售位列房企第四，僅次于萬科、綠地和中海。

然而，由于公司戰(zhàn)略的搖擺，富力的經營業(yè)績起起伏伏，2008年重倉商業(yè)地產、2013年深入三四線，接連錯失住宅市場發(fā)展的良機。

2017年，富力200億收購萬達酒店。在房企多元化轉型背景下，富力想另辟蹊徑，成為全球最大的豪華酒店資產擁有人，但卻給公司帶來沉重的資金壓力。

2018年，富力歸屬上市公司股東凈利潤為83.71億元，同比下降60%;原因為收購萬達酒店的溢價收益大幅減少;凈負債率也繼續(xù)攀升至184%。

與此同時，增加的酒店帶來更沉重的運營負擔，酒店業(yè)務連續(xù)六年虧損且急劇擴大。2018年虧損4.59億元，相比2017年的1.46億元上漲214%。

今年7月初，富力跟隨恒大、寶能入股華泰汽車，雖未提及具體的入股和投資金額，但這類“燒錢”投資顯得不合時宜。

對此，易居智庫中心研究總監(jiān)嚴躍進表示，新能源汽車產業(yè)需要大量的資金，參與這類投資只會讓富力的資金鏈更添壓力。

從重倉商業(yè)地產，到深入三四線，再到收購萬達酒店、投資新能源汽車，富力似乎一直在踏錯市場和投資節(jié)奏;公司凈負債率常年高企，經營性現(xiàn)金流也連續(xù)多年為負。

“雙老板制”的后患

追本溯源，富力的問題還要回到公司制度本身。

在所有的房企中，富力實行罕見的“雙老板制”——聯(lián)席董事長制，李思廉和張力分別以32.43%、31.19%持股比例，位列公司第一、二大股東。

這種制度下的決策，取決于兩人的平衡。李思廉曾表示，對于業(yè)務經營，“有一方堅持做，就做了;有一方堅持不做，就不做了。”

協(xié)縱策略管理集團聯(lián)合創(chuàng)始人黃立沖認為，一般情況下，一家民營企業(yè)只有一個實際控制人。如果由兩個人運作，那么該企業(yè)的方向、步驟以及資源的控制就會難以形成持續(xù)的經營戰(zhàn)略。

從富力堅持重倉商業(yè)、寫字樓、酒店來看，與香港出身的李思廉有直接關系，他主張利潤為先，規(guī)?？亢螅蚕雽W港商持有物業(yè)的收租模式。

近年來富力重回銷售規(guī)模增長，又似乎是內地背景的張力的主張占了上風。

此外，“雙老板制”下很容易出現(xiàn)離心力。一方或雙方難以為公司全部投入自己的精力、資源。

在富力之外，存在多家李思廉、張力個人或家族公司的影子。如張力之子張量旗下的公司實地地產，常被視作富力的關聯(lián)公司。

啟信寶及香港公司注冊處信息顯示，張量現(xiàn)為富力股東，持股比例0.62%;同時，他亦是實地地產董事長，及其母公司實地建設集團的董事。

實地是一家有著千億野心的房企。未來，實地與富力之間是否存在同業(yè)競爭的問題，也是富力的一個潛在的觀察點。

全員營銷

在排名前30的千億級房企中，凈負債率常年高企的房地產公司，有恒大、融創(chuàng)、泰禾、富力、陽光城等，均為風格激進型房企。

2017年開始，恒大已暫停公開市場拿地;泰禾今年遭遇流動性困局，也幾乎沒有拿地。

在上海房地產資深人士宋會雍看來，富力作為行業(yè)比較靠前的公司，近年來也在沖規(guī)模，但突然不拿地，“這個反轉讓人覺得有點快”。

他認為，暫停拿地是富力非常時期所做的當機立斷的動作。

國盛證券分析師劉郁指出，富力突然增大的壓力來自短債。2014-2018年，公司凈負債率持續(xù)上升，但2018年以來短債占比明顯提高，其中包括很多境外發(fā)債。

隨著下半年房企海外發(fā)債收緊，富力的再融資壓力加大。

公司顯然也認識到了這一點，除了減少拿地，還將銷售回籠現(xiàn)金作為重中之重。

富力內部人士透露，集團下了必須完成今年銷售目標的死令，要求各地區(qū)公司必須成立回款工作小組，提高回款效率。

2019年，富力協(xié)議銷售目標定為1600億元，較去年增長22%，截至7月，富力完成707億元，占全年目標的44%。

歷史上，富力曾有數(shù)次未能完成銷售目標。劉郁稱，為追求規(guī)模增長，且規(guī)避高價拿地，富力采取分散式下沉至三四線城市的策略，覆蓋城市及地區(qū)多達96個，存在非核心城市銷售不達預期的風險。

嚴躍進認為，富力應吸取教訓，把握市場周期。當前應該對現(xiàn)有房源進行降價銷售，快速回籠現(xiàn)金。

富力方面表示，對于一年內到期的債務，公司已做好相關的償付資金安排計劃;另外也有信心完成年度預售目標。

宋會雍認為，富力抓緊回籠資金，處理部分資產，現(xiàn)金流相對充裕之后，又去拿一些新項目，是很有可能的，“就像當年的萬達一樣”。

此前的業(yè)績會上，李思廉稱，富力將繼續(xù)推進酒店融資，包括發(fā)行酒店資產包;2019年將致力于將各類可售資源轉化為現(xiàn)金。

標簽： 負債