[在跨半年末后資金持續(xù)回籠、MLF到期、較大的繳稅和繳準(zhǔn)壓力等背景下，外部流動(dòng)性環(huán)境近期已承受不小的壓力。但7月15日央行并未如以往稅期階段重啟逆回購(gòu)操作，而是投放中長(zhǎng)期資金，一定程度上反映銀行體系流動(dòng)性仍然較為充裕。]

從“較高水平”到“合理充裕水平”，央行近日對(duì)銀行體系流動(dòng)性總量的描述發(fā)生變化，與此同時(shí)，流動(dòng)性投放也不再沉寂。

7月15日，央行發(fā)布公告稱(chēng)增量續(xù)做2000億元MLF(中期借貸便利)，對(duì)沖到期量后，實(shí)際凈投放115億元，此為7月以來(lái)的首次流動(dòng)性投放。另外，針對(duì)服務(wù)縣域的農(nóng)村商業(yè)銀行的第三次降準(zhǔn)同步實(shí)施，釋放長(zhǎng)期資金約1000億元。

接受第一財(cái)經(jīng)記者采訪的多位人士表示，小幅超額續(xù)作MLF加上定向降準(zhǔn)落地，將緩解繳稅、逆回購(gòu)到期等壓力，也體現(xiàn)了央行針對(duì)流動(dòng)性結(jié)構(gòu)性分化的呵護(hù)。未來(lái)，短端利率可能繼續(xù)上行，不過(guò)長(zhǎng)期而言，資金面并不具備顯著收緊的基礎(chǔ)。

還需注意的是，盡管針對(duì)流動(dòng)性分層現(xiàn)象監(jiān)管層推出了多種措施，但同業(yè)存單市場(chǎng)仍存分化，金融體系對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)正重新定價(jià)。有觀點(diǎn)稱(chēng)，適度的流動(dòng)性分層現(xiàn)象會(huì)在長(zhǎng)期內(nèi)持續(xù)存在。

對(duì)中小行再次提供定向支持

與此前的頻頻動(dòng)作相比，央行近來(lái)在逆回購(gòu)操作方面略顯靜默。自6月24日至今，央行已經(jīng)連續(xù)16個(gè)工作日未開(kāi)展逆回購(gòu)操作，側(cè)面反映銀行間流動(dòng)性的充裕程度。值得一提的是，截止到上周末，全部逆回購(gòu)已到期，逆回購(gòu)余額下降至0。

不過(guò)，較高的流動(dòng)性狀態(tài)已發(fā)生變化，央行在最近的公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)交易公告中提到，受央行逆回購(gòu)到期和稅期等因素影響，銀行體系流動(dòng)性總量有所下降，但仍處于合理充裕水平。

這在貨幣利率上有直觀表現(xiàn)，上周銀行間質(zhì)押式回購(gòu)利率DR001和DR007雙雙反彈，DR001上行118bp收于2.24%;DR007收于2.49%，較前一周提高32bp;上海銀行間同業(yè)拆借利率3個(gè)月期Shibor收于2.60%，較上一周下降1bp。

到了本周，利率上漲趨勢(shì)延續(xù)，截至周一下午收盤(pán)，DR001加權(quán)平均利率上漲報(bào)2.6165%，DR007報(bào)2.6633%;各期限Shibor也全面上行，其中隔夜Shibor上漲38.25bp報(bào)2.6175%，7天期Shibor上漲11bp報(bào)2.6690%。

與此同時(shí)，為對(duì)沖稅期等因素的影響，7月15日，央行進(jìn)行了本月以來(lái)的首次流動(dòng)性投放，在對(duì)當(dāng)日到期的1885億元中期借貸便利(MLF)等量續(xù)做的基礎(chǔ)上，對(duì)中小銀行開(kāi)展增量操作，總操作量2000億元，利率維持3.3%不變，實(shí)現(xiàn)流動(dòng)性?xún)敉斗?15億元;另外，針對(duì)服務(wù)縣域的農(nóng)村商業(yè)銀行的第三次降準(zhǔn)同步落地，釋放長(zhǎng)期資金約1000億元。

事實(shí)上，在跨半年末后資金持續(xù)回籠、MLF到期、較大的繳稅和繳準(zhǔn)壓力等背景下，外部流動(dòng)性環(huán)境近期已承受不小的壓力。但7月15日央行并未如以往稅期階段重啟逆回購(gòu)操作，而是投放中長(zhǎng)期資金，一定程度上反映銀行體系流動(dòng)性仍然較為充裕。

中信證券固收首席分析師明明告訴第一財(cái)經(jīng)記者，無(wú)論是MLF操作還是定向降準(zhǔn)，昨日央行流動(dòng)性投放表現(xiàn)為大行等額續(xù)做，小行超額支持的特點(diǎn)，體現(xiàn)了央行針對(duì)流動(dòng)性結(jié)構(gòu)性分化的呵護(hù)。

在明明看來(lái)，目前流動(dòng)性分層情況依然存在，盡管6月末金融機(jī)構(gòu)超儲(chǔ)率回升至2%，但銀行體系內(nèi)部流動(dòng)性分布仍然不均，質(zhì)押式逆回購(gòu)最高利率仍然大幅偏離加權(quán)利率。他分析稱(chēng)，“本次MLF仍然延續(xù)6月19日MLF對(duì)中小銀行定向增量操作，加之對(duì)縣域農(nóng)商行定向降準(zhǔn)，央行主要目標(biāo)仍然是補(bǔ)充中小銀行中長(zhǎng)期流動(dòng)性，結(jié)構(gòu)性流動(dòng)性投放應(yīng)對(duì)流動(dòng)性分層。”

展望7月中下旬，多位業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，資金面并不具備顯著收緊的基礎(chǔ)，不會(huì)成為制約長(zhǎng)端利率的因素，但短端利率可能繼續(xù)上行，后續(xù)還需關(guān)注7月23日5020億元MLF到期，屆時(shí)MLF定向支持、TMLF操作增量、定向降準(zhǔn)均有可能開(kāi)展。

中國(guó)人民銀行貨幣政策司司長(zhǎng)孫國(guó)峰日前亦提到，下一步，央行會(huì)綜合考慮銀行體系的流動(dòng)性狀況、貨幣市場(chǎng)利率走勢(shì)以及市場(chǎng)預(yù)期等因素，靈活把握公開(kāi)市場(chǎng)操作以及其他操作的時(shí)機(jī)、力度和節(jié)奏，保持流動(dòng)性合理充裕，維護(hù)貨幣市場(chǎng)利率平穩(wěn)運(yùn)行，滿(mǎn)足各類(lèi)金融機(jī)構(gòu)合理的市場(chǎng)融資需求，為金融體系平穩(wěn)運(yùn)行提供適宜的貨幣金融環(huán)境。

存單發(fā)行回暖但分化繼續(xù)

為了緩解流動(dòng)性分層問(wèn)題，上個(gè)月監(jiān)管層的多次舉措，如對(duì)中小行發(fā)行的同業(yè)存單提供信用增進(jìn)等，使得同業(yè)存單市場(chǎng)回暖，同業(yè)存單發(fā)行速度和發(fā)行成功率(實(shí)際發(fā)行金額與計(jì)劃發(fā)行金額之比)有所恢復(fù)，發(fā)行利率同步下滑。

數(shù)據(jù)顯示，截至7月15日，本月同業(yè)存單實(shí)際發(fā)行規(guī)模為6365.03億元，發(fā)行成功率約82.5%，平均發(fā)行利率為2.9639%，較6月份下跌124個(gè)bp。

但還需注意的是，不同評(píng)級(jí)的同業(yè)存單利率走勢(shì)仍存分化。AAA評(píng)級(jí)同業(yè)存單發(fā)行利率下降顯著，由5月份的3.10%左右下降至如今的2.88%;AA+及以下評(píng)級(jí)同業(yè)存單的發(fā)行利率則從3.19%上升到了3.36%。這一走勢(shì)的不同體現(xiàn)了市場(chǎng)對(duì)于金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的重新定價(jià)。

根據(jù)《同業(yè)存單管理暫行辦法》，固定利率的同業(yè)存單發(fā)行利率主要參考同期限上海銀行間同業(yè)拆借利率定價(jià)。國(guó)信證券宏觀和債券首席分析師董德志分析，近期除了AAA和AAA-評(píng)級(jí)估值沖高回落，其他偏低等級(jí)估值曲線(xiàn)中樞上移，低等級(jí)同業(yè)存單的評(píng)級(jí)間利差拉大，說(shuō)明同業(yè)存單市場(chǎng)發(fā)生信用重定價(jià)。

另外，在認(rèn)購(gòu)方面，分化同樣存在。數(shù)據(jù)顯示，截至目前，AAA評(píng)級(jí)同業(yè)存單實(shí)際發(fā)行5063.7億元，認(rèn)購(gòu)率為90.7%;AA+評(píng)級(jí)同業(yè)存單實(shí)際發(fā)行1055.93億元，認(rèn)購(gòu)率70.09%;AA評(píng)級(jí)同業(yè)存單實(shí)際發(fā)行117.7億元，認(rèn)購(gòu)率僅31.7%。

實(shí)際上，自6月以來(lái)，AA+及以下的較低評(píng)級(jí)同業(yè)存單認(rèn)購(gòu)率低迷情況并未有明顯改善，多數(shù)認(rèn)購(gòu)率在50%以下。光大證券固收首席分析師張旭對(duì)第一財(cái)經(jīng)表示，流動(dòng)性分層是結(jié)構(gòu)性問(wèn)題，適度的流動(dòng)性分層現(xiàn)象會(huì)在長(zhǎng)期內(nèi)持續(xù)存在，可使用精準(zhǔn)施策的結(jié)構(gòu)性政策來(lái)應(yīng)對(duì)。

除此，非銀方面，盡管7月以來(lái)DR001數(shù)度跌破1%，但上交所R007的中樞為5.16%，明顯高于2019年1月至4月的均值4.05%，且R007日內(nèi)成交的最高值數(shù)次突破10%，反映出非銀流動(dòng)性仍然偏緊。

張旭進(jìn)一步稱(chēng)，過(guò)度流動(dòng)性分層的深層原因可能是部分金融機(jī)構(gòu)的過(guò)度風(fēng)控，或可采用“過(guò)量流動(dòng)性”化解。也有業(yè)內(nèi)觀點(diǎn)提到，隨著定向流動(dòng)性支持方式增多，流動(dòng)性分層料逐步緩解。

(文章來(lái)源：第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào))

標(biāo)簽： 央行定向 中小行